Por Melanie Sabbag e Vitória Araujo Bilibio

Vender ou comprar uma empresa é uma maratona. Após meses de negociações, due diligence e inúmeras reuniões, todo o esforço converge para um documento central: o Contrato de Compra e Venda de Ações ou Quotas – conhecido no mercado como Share Purchase Agreement (SPA) OU Quota Purchase Agreement (QPA).

Por serem contratos extensos, é comum que empresários pensem que o essencial já foi definido ao longo das negociações, no alinhamento de expectativas e na confiança construída entre as partes. No entanto, em operações de M&A, essa percepção pode ser enganosa. Diferentemente dos contratos do cotidiano, aqui não há espaço para acordos implícitos: o que não foi expressamente previsto no contrato tende a não produzir efeitos práticos.

É nesse contexto que a interpretação contratual assume um papel decisivo. Não se trata de um debate teórico e acadêmico, mas de uma questão concreta: quando surgem divergências ou eventos inesperados, é a leitura do contrato que determina como os ricos foram alocados e quem deve suportar as consequências. Em M&A, interpretar o contrato é, em última análise, interpretar o próprio preço da operação e como ele foi formado.

No Direito Brasileiro, a intenção das partes tem relevância. Em operações de M&A, contudo, não se busca a intenção secreta, subjetiva ou aquilo que as partes acreditavam que estavam acordando, mas sim o que foi objetivamente formalizado no contrato. A análise recai sobre o texto final, tal como redigido e assinado. Estratégias como aceitar uma cláusula desfavorável para evitar atritos na negociação, apostando em sua posterior revisão com base em alegações de injustiça, tendem a fracassar. A prática do Judiciário e das câmaras arbitrais parte de uma premissa clara: se partes paritárias, bem assessoradas e cientes dos riscos assinam o contrato, é o seu conteúdo que prevalece.

Essa lógica se manifesta, por exemplo, na discussão das cláusulas de sandbagging, já explorada no primeiro artigo desta série, em que a alocação de riscos é fruto de negociação livre e consciente entre as partes. Salvo em casos excepcionais, como dolo, erro ou fraude, a segurança jurídica do mercado de M&A depende da prevalência do que foi efetivamente pactuado sobre aquilo que foi apenas pensado.

A interpretação contratual busca identificar a vontade das partes, mas, em M&A, essa análise não recai sobre vontades individuais, e sim sobre a intenção comum que se consolidou no negócio. Todo o contexto negocial, do que se incluem minutas negociadas pretéritas, e-mails e outros registros da negociação podem vir a funcionar como elementos auxiliares, mas não em substituição ao texto final, sempre devendo ser interpretados no conjunto de toda a operação e não de forma isolada.

A interpretação dos documentos de uma operação de M&A deve privilegiar a palavra escrita e condizente com a função econômica do negócio. Qualquer interpretação realizada deve ser feita à luz da boa-fé objetiva, nunca autorizando a reescrita do contrato, mas apenas sua compreensão à luz da lógica econômica das partes.

Um dos principais imperativos da boa-fé é a vedação ao comportamento contraditório, especialmente relevante em uma operação de M&A, já que cria uma proibição a mudanças repentinas na negociação e na forma como está sendo conduzida, mais uma vez de forma a impedir comportamentos oportunistas.

Duas regras de interpretação sempre devem ser levadas em consideração pelas partes negociantes: a racionalidade econômica do contrato (art. 113, §1º, V, do Código Civil) e o respeito à alocação de riscos pactuada (art. 421-A, II, do Código Civil). Mesmo em um cenário de disputa, seja no Poder Judiciário ou em uma arbitragem, a revisão contratual é medida excepcional e deve ser orientada por esses vetores interpretativos.

A interpretação contratual não deve corrigir o contrato, mas compreender o papel que cada cláusula desempenha na estrutura de riscos e no preço da operação, sobretudo à luz dos usos e costumes mercantis (previstos também no Código Civil, no art. 113, § 1º, III).

Um exemplo de cláusulas que podem reduzir significativamente as assimetrias contratuais são as definições. Muitas vezes elaboradas sem cautela ou sem a devida importância, tal cláusula pode ser uma forma de deixar claro, tanto para as partes quanto para eventuais terceiros que precisem interpretar o contrato, a forma precisa pela qual os negociantes utilizavam conceitos como “Dívida Líquida”, “EBITDA Ajustado” ou “Perda Indenizável”, na sua operação, não dando margem para outras interpretações e reduzindo custos de transação envolvidos com a posterior busca pelo significado contratual desses termos.

Em M&A, a proteção do patrimônio passa pela precisão do texto e pela fidelidade entre o que foi negociado e o que foi efetivamente escrito. Ambiguidades, omissões e conceitos mal definidos tendem a gerar disputas futuras e perda de valor. Por isso, contar com uma equipe de advogados experiente ao longo de todo o processo não é um detalhe, mas um fator decisivo para assegurar que a alocação de riscos refletida no contrato corresponda, de fato, à estratégia econômica do negócio.